华泰李超评9月经济数据：稳增长是短期重点 GDP仍有下滑可能

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[1]第三季度，经济增长率下降到+6%，第四季度国内生产总值可能仍会下降 第三季度国内生产总值增长率下降到+6.0%，比我们的预期和风能的预期低0.1个百分点。工业生产数据反映出装备制造业和汽车制造业的生产端处于持续低迷状态。我们认为进出口产业链仍然受到贸易摩擦预期的干扰。虽然企业的利润端正在修复过程中，但库存周期尚未切换到补货阶段。在需求方面，消费仍有一定弹性，但食品、烟酒、纺织和家具等传统制造业投资增长的下行压力依然存在。9月，国务院常务会议部署进一步做好“六个稳定”工作，专门部署和运用专项债务，推动有效投资，尽快形成实体工作量。我们认为，稳定增长是短期经济工作的重点，积极的财政政策和向稳定、适度宽松的货币政策的转变，有望在一定程度上抑制经济下行。考虑到今年全国经济普查可能会追溯性地提高国内生产总值增长率，而第四季度国内生产总值仍可能下降，我们认为明年第一季度的政策刺激变量可能会很大。

[2]9月份工业增加值同比增长5.8%。第三季度，通用和专用设备制造业的工业生产数据大幅下降，汽车生产继续低迷。从2018年Q1到2019年第三季度，工业增加值的季度平均值分别为6.6%、6.6%、6.0%、5.7%、6.5%、5.6%和5%。8月份台风等异常天气和国庆前后的环保限产对第三季度工业生产产生了一定的负面影响。我们认为，第四季度工业生产数据可能会略有反弹；在第四季度末或生产者价格指数同比出现阶段性低点时，生产者价格指数与工业企业利润呈强正相关。从今年年底到明年年初，工业企业的利润增长率有望实现同比正增长。未来企业利润的修复可能会逐渐提振企业的生产信心；库存周期一般比价格和利润的拐点落后约一个季度，库存周期可能在明年第二季度转入主动补货阶段。

[3]9月份，“社会零”的名义同比增长率为7.8%，除汽车以外的消费具有弹性 9月份，“社会零”的名义同比增长率为7.8%，之前的值为7.5%，1月至9月的累计同比增长率为8.2%。9月份，汽车、家具、家电、建筑装饰等规模以上零售商品同比分别增长-2.2%、6.3%、5.4%和4.2%。低消费的主要原因仍然是汽车的拖累。考虑到相对有限的需求和日益增长的基数的影响，我们预计汽车消费的增长率仍将磨向底部并波动。随着二阶拐点的逐渐出现，消费的负阻力有望逐渐减小。9月份和1-9月份除汽车以外的消费品的同比增长率分别为9.0%和9.1%，保持了弹性。国务院近期出台的各种消费刺激措施、优化汽车外资等政策，主要着眼于挖掘消费潜力、优化消费结构、促进消费升级，总体上提振效果有限。我们预计第四季度的消费数据将适当回升，我们对2019年的消费数据并不悲观。

[4]1月至9月，固定资产累计投资同比增长5.4% 。1月至9月，制造业累计投资同比增长2.5%；基本建设投资累计同比增长+4.5%，略有上升趋势；房地产投资总额同比增长10.5%，与上年持平。1-9月，固定资产投资总额同比增长+5.4%。贸易摩擦影响进出口产业链的未来需求预期，企业投入资本的意愿有限；中小企业融资状况没有得到根本改善，需求方长期预期悲观，制约了制造业的资本支出。从去年10月到12月，基数仍然很高，第四季度制造业投资数据继续承压。然而，制造业投资仍存在一些积极的结构性因素，高技术制造业和技术改造投资增长迅速。1-9月，高技术制造业投资增速为+12.6%，较1-8月继续加快。随着工业企业价格和利润的提高，生产和资本支出的意愿将逐渐恢复，这有望带动传统制造业投资的增长率趋于稳定。 基础设施投资继续呈现结构性差异，特殊债务的有利逻辑可能出现在明年第一季度。1-9月，地方政府主导的公共设施管理(主要是市政工程)投资同比增速较上年略有上升至+0.9%，但今年整体表现远低于预期，我们认为地方政府用于基础设施建设的资金来源仍然有限。中国定期会议提出加快发行专项债券，形成有效投资，这对于基础设施投资可能具有一定的积极意义。但是，今年出现明显积极影响的可能性是有限的，政策效应更有可能从2020年第一季度开始，在明年发行新的特别债券。补充短板的概念，如旧住宅区的改造，将是基础设施建设的主要力量领域。

[5]1-9月，房地产开发投资同比增长10.5%，增速与1-8月持平 。房地产开发投资自4月份以来达到高点(1-4月累计同比增长11.9%)，5-9月份基本保持整体下降趋势，与我们的预期一致。然而，房地产投资的绝对值仍在两位数的范围内。目前，一段时间以来，土地收购费用的因素一直在减弱，但最近有恢复的迹象。1-9月，房地产开发企业土地购买面积同比下降20.2%，降幅比1-8月缩小5.4个百分点；土地交易价格下跌18.2%，跌幅收窄3.8个百分点，面积和价格双双收窄。建筑面积减少8.6%，降幅缩小1.4个百分点。在资金链的压力下，建安投资未来增长的可持续性仍然值得怀疑，我们仍然保持对未来房地产投资下降趋势的判断。然而，如果竣工面积的增长率逐渐缩小甚至上升，明年房地产投资的增长率可能仍然不低。1-9月，商品房销售面积同比下降0.1%，比1-8月下降0.5个百分点。我们认为，7月底召开的政治局会议提出，绝不能将房地产作为刺激经济的短期手段，预计未来房地产销售增速大幅反弹的可能性也很低。