海通宏观：PMI重回线上 通胀冲高回落

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Pmi回到了原来的水平，通胀回落

——海通宏观周刊(余波、李、、、应干贤)

摘要

海外:美国第三季度gdp上调，欧元区CPI 11月份小幅反弹。美国第三季度的实际国内生产总值按年率计算被修正为2.1%。美联储的黄皮书显示，美国经济正在适度增长，或者暗示美联储不会改变其当前的利率政策立场。在美国，10月份pce同比增长1.3%，与之前的数值持平，而核心pce同比增长1.6%，比之前的数值慢0.1个百分点。11月，欧元区协调cpi初始值同比增长1.0%，核心协调cpi初始值同比增长1.3%。

经济:采购经理人指数重新上线。11月，全国制造业采购经理人指数(pmi)回到50.2%，创下4月份以来的新高，今年首次超过18年来的同一水平，表明制造业繁荣有了很大改善。在主要次级指标中，需求和生产都有所加强，价格下降，库存有所改善。10月份，全国工业企业利润增长率扩大到-9.9%，主要受工业品出厂价格下降幅度扩大、收入利润率由上升转为下降等因素影响。在11月的前29天，35个城市的房地产生产和销售增长率略降至2.3%，但一线城市的销售出现反弹。11月前24天，联邦乘用车批量增长率和零增长率分别降至-10%和-15%。上周，高炉开工率升至65.9%。11月前29天，六大集团发电煤耗同比增速稳定在16.6%，工业生产在保持稳定的同时不断进步。

价格:通货膨胀率高且在下降。上周，猪肉价格环比下降了8.6%，鸡蛋和家禽价格也下降了，食品价格总体下降了3%。自去年11月以来，生猪价格先涨后跌。据预测，11月份cpi食品价格环比将上涨2%，11月份cpi将上涨4.5%。自去年11月以来，煤炭价格下跌，钢铁价格反弹，石油价格略有上涨。据预测，11月份生产者价格指数将上涨0.1%，11月份生产者价格指数同比降幅将缩小至1.3%。自去年11月以来，生猪价格在上涨后大幅下跌，表明cpi有望在12月份大幅下跌，而ppi同比跌幅有望继续大幅收窄。

流动性:货币保持稳定。上周，货币利率反弹，r007升至2.77%，r001升至2.3%。Dr007上升到2.55%，dr001上升到2.23%。上周，央行暂停了公开市场操作，导致总净提款3600亿元。上周，美元指数持平，人民币兑美元汇率保持稳定。自去年11月以来，央行的投资基本平衡，这意味着超额准备金率仍处于较低水平，央行的投资一直保持在一个紧张的平衡，这意味着整体货币政策仍然稳定。

政策:发行新的特别债券。财政部最近提前发布了2020年新的1万亿元特别债务限额，占2019年新的2.15万亿元特别债务限额的47%。国有资产监督管理委员会(SASAC)正式发布《关于加快国有资产监管职能转变的实施意见》，国有资产监管改革进入新阶段。

1.海外:美国第三季度gdp上调，欧元区cpi在11月份略有反弹

1.1美国第三季度国内生产总值修正为2.1%

美国的国内生产总值在第三季度被修正为2.1%。上周三，美国商务部宣布，第三季度实际国内生产总值(gdp)上调至2.1%，高于1.9%的初始值，略高于第二季度2.0%的增长率。在细分数据中，消费保持稳定，但商业投资依然疲弱。

美联储出版经济黄皮书。上周三，美联储(Federal Reserve)发布的《经济黄皮书》显示，从10月到11月中旬，美国经济适度增长，消费保持稳定，制造业略有改善，整体就业依然紧张，通胀压力适度上升，或者暗示美联储不会改变目前的利率政策立场。

美国核心个人消费支出在10月份略有放缓。上周三，美国宣布10月份pce同比增长1.3%，与上年同期持平，而核心pce同比增长1.6%，较上年同期下降0.1个百分点。此外，10月份美国消费者个人支出环比增长0.3%，高于之前的数值，但个人收入环比零增长，低于之前的数值和预期。

1.2欧元区消费者物价指数在11月份略有反弹

欧元区cpi在11月份略有反弹。上周五，欧盟统计局(Eurostat)宣布，欧元区11月份cpi的初始值同比增长1.0%，高于预期的0.9%和此前的0.7%；核心谐波cpi初始值同比增长1.3%，高于预期的1.2%，并连续三个月保持增长。

2.国内经济:pmi重新上线

2.1 pmi恢复在线

制造业采购经理人指数在11月恢复在线。1919年11月，全国制造业pmi恢复到50.2%，比10月份高出0.9个百分点，创下自4月份以来的新高。这一年，它首次超过了18年来同期的水平，并改变了其趋势，表明制造业的繁荣有了很大的改善。在主要次级指标中，需求和生产都有所加强，价格下降，库存有所改善。从规模上看，大、中、小企业pmi全面回升，大企业pmi重新上线。

内外需求同步上升。11月份，新订单指数从10月份的49.6%升至51.3%，从线下转向线上，达到自5月份以来的新高，超过18年来同期水平，表明国内需求在扩大。11月份，新出口订单指数从10月份的47%升至48.8%，为5月份以来的最高水平。由于圣诞节海外订单增加等因素，外部需求同时改善。

生产明显加强，就业保持稳定。11月份，生产指数从10月份的50.8%反弹至52.6%，创下4月份以来的新高，超过了18年来同期的水平，证实了11月份前29天六大集团发电用煤增长率为16.6%，仍处于年内高位，表明工业生产有所加强。11月份，员工指数稳定在47.3%。尽管制造业企业的就业繁荣与上月相比变化不大，但仍处于第二季度以来的高水平。19年前的10月，城镇新增就业年度目标提前完成，就业压力总体可控。

价格下跌，库存增加。11月份，原材料采购价格指数从10月份的50.4%小幅降至49%，出厂价格指数同步降至47.3%。自去年11月以来，煤炭价格下跌，钢铁价格反弹，石油价格略有上涨。我们预测，11月份生产者价格指数将上升0.1%，同比下降幅度将缩小至1.3%。11月份，原材料库存指数从10月份的47.4%升至47.8%，成品库存指数从10月份的46.7%降至46.4%。需求和生产都加强了，这使得库存情况有所改善。

2.2工业利润的下降已经扩大

工业利润的增长率已经下降。1-10月，规模以上工业企业利润总额同比增长-2.9%，增幅大于1-9月的降幅。其中，10月份增速回落至-9.9%，主要受工业品出厂价格上涨、产销增速放缓、收入和利润率由上升转为下降等因素影响。

国有企业主要是被拖累，而民营企业有稳定的利润。从经济类型来看，1-10月，国有及国有控股工业企业利润下降幅度扩大至-12.1%，这是主要拖累因素；民营工业企业利润增长率稳定在5.3%，是主要支撑；股份制企业利润增长率下降到-2.4%；外资企业利润下降幅度缩小到-2.4%。

工业收入增长率继续下降。1-10月，规模以上工业企业营业收入同比增速降至4.2%，10月份增速继续回落至1.4%。10月份，工业企业生产有所减弱，由于工业产品价格下降持续扩大，收入增长率也同步下降。

工业利润率下降，使利润恶化。1-10月，工业企业每100元营业收入总成本为92.99元，与1-9月持平，同比增长0.43元。1-10月，工业企业营业收入利润率下降到5.85%，与去年同期相比差距再次拉大，也使企业利润恶化。

去库存化的压力仍然很大。10月份，工业企业产成品库存增速继续回落至0.4%，与当年低点基本持平。值得注意的是，10月份库存收入比回升至54.1%，明显高于过去两年同期，表明在销售再次疲软的背景下，去库存化压力再次出现。工业企业仍处于主动去库存化的末期，而被动去库存化尚未到来。

新经济的高速增长主要是被上游拖累的。1-10月，在41个主要工业行业中，30个行业的利润总额同比增长，11个行业的利润总额同比下降。1-10月，高技术制造业、战略性新兴产业和装备制造业利润分别增长7.5%、5.3%和2.0%，增速比1-9月分别快1.2、0.7和1.1个百分点。拖累主要来自上游行业，钢铁、煤炭、化工等三大行业合计拖累工业利润增速7.4个百分点。

不同行业的利润是混合的。从1月到10月，各行业的利润增长率为1-9。从上中游和下游来看，下游消费品行业上升多，下降少，其中酒类、饮料、茶叶和药品的增长率上升，食品和服装下降，而汽车的下降继续缩小；中游设备加工业有升有降，电机、电力、电子的增长率都有所回升，通用设备和专用设备有所下降；上游原材料工业总体下降，煤炭和化纤下降幅度缩小，钢铁、有色金属、化工和建材增速均有所下降。

2.3需求略有放缓

房地产销售出现分化，乘用车批发和零售销售疲软。在11月的前29天，35个城市的生产和销售增长率下降到2.3%，低于10月份，但一线城市的销售增长率反弹到12.4%。11月前24天，全国乘用车批发和零售增速分别为-10%和-15%，均高于10月份。

2.4在保持稳定的同时实现进步

高炉开始恢复，发电用煤稳定。上周，高炉开工率升至65.9%，同比降幅收窄，而mysteel样本钢厂的钢产量增速转正。11月前29天，六大集团煤炭消费量同比增长16.6%，略低于10月份，但仍处于年内高位，表明工业生产在保持稳定的同时不断进步。

3.价格:通货膨胀有升有降

3.1生猪价格持续下跌

上周，猪肉价格环比下降8.6%，并连续两周大幅下跌。鸡蛋和家禽价格也下降了，食品价格整体下降了3%。

3.2 cpi回落

自去年11月以来，生猪价格先涨后跌。截至目前，商务部食用农产品价格环比上涨2.8%。预计11月份cpi食品价格环比上涨2%，11月份cpi上涨4.5%。然而，由于最近几周生猪价格大幅下跌，预计12月份cpi将降至3.9%。

3.3生产者价格指数下降缩小

自去年11月以来，煤炭价格下跌，钢铁价格反弹，石油价格略有上涨。截至目前，港口期货原材料价格环比上涨0.1%。预计11月份生产者价格指数将上涨0.1%，11月份生产者价格指数同比降幅将缩小至1.3%。12月份生产者价格指数同比下降预计将继续收窄至0.1%。

3.4通货膨胀有升有降

自去年11月以来，生猪价格大幅上涨，随后又大幅下跌，表明cpi预计将在12月大幅下降。与此同时，预计11月和12月工业产品价格将继续上涨，加上去年同期基数效用较低，预计ppi同比下降将继续大幅收窄。

4.流动性:货币保持稳定

4.1货币利率回升

上周，货币利率出现反弹，r007的平均值上升11个基点至2.77%，r001的平均值上升10个基点至2.3%。Dr007上升6个基点至2.55%，dr001上升9个基点至2.23%。

4.2中央银行取款

上周，央行暂停公开市场操作，因反向回购收回3000亿元，因境外存款收回600亿元，净收回3600亿元。

4.3汇率保持稳定

上周，美元指数持平，人民币兑美元汇率保持稳定，在岸和离岸人民币汇率稳定在7.03左右。

4.4货币保持稳定

9月份，金融机构的超储率为1.8%，较6月份下降0.2%。10月份，金融机构的储备资产减少了8000亿元。我们估计，10月份金融机构的超额准备金率降至1.5%，处于今年以来的较低水平。自去年11月以来，央行已基本平衡了投资，这意味着超额准备金率仍处于较低水平。因此，尽管央行将反向回购竞价利率小幅下调了5个基点，但主要目的应该是防止利率上升对经济造成伤害，同时央行保持了一个较紧的平衡，这意味着货币政策总体上仍保持稳定。

5.政策:发行新的特别债券

发行新的特别债务。财政部最近提前发布了2020年新的1万亿元特别债务限额，占2019年新的2.15万亿元特别债务限额的47%。各地要尽快将专项债券的额度落实到具体项目上，做好专项债券的发行和使用工作，确保明年年初能够使用，确保实物工作量的形成，尽快形成对经济的有效拉动。

国有企业监管改革。据悉，国有资产监督管理委员会(SASAC)正式发布《关于加快以资本管理为主要任务的国有资产监督管理职能转变的实施意见》，从关键措施、主要路径、支持保障等维度，明确建立了以资本管理为主要任务的加快国有资产监督管理职能转变的工作体系。这意味着国有资产监管改革正进入一个新阶段。

消费税将很快改变。《第一财经记者》从消息来源获悉，消费税法草案有望在年底前公布。在新一轮财税体制改革中，消费税一直是税制改革的亮点，为消费税立法奠定了坚实的制度基础。