科创板先行先试 资本市场改革蓝图铺展

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新修订的《中华人民共和国证券法》(以下简称《新证券法》)为实施资本市场全面深化改革，在多个方面进行了开创性、基础性和系统性的优化和完善。作为“资本市场改革的试验场”，科技股的试验成果在证券法的修订中得到了提炼和升华。资本市场改革的蓝图已经铺开，并正在成为现实，以科技局的经验为“手稿”。

多种标准提高了资本市场的容忍度

兼容并蓄——这不仅是选择人才的方式，也是资本市场面对不同模式类型、不同发展阶段、不同财务特征的科技企业的最佳方式。当这一想法在科技板块付诸实践时，五套上市标准更具包容性。

如今，这五套标准已被上市公司采用。除了红筹企业和同股不同权企业的例子外，许多可能被市场拒之门外的企业已经或即将登上a股舞台。据统计，截至12月29日，在科技局受理的202家企业中，有171家企业采用了“上市标准一”，另有31家企业采用了其他四套无利润门槛的上市标准，其中有8家企业已经发布。

多元化的标准并没有使科技板块的定位“失焦”。相反，这种包容性吸引了许多“有前途的”硬技术企业。据统计，在上述202家企业中，以科技创新为主题，新兴软件和新信息技术服务业、智能制造装备业、生物医药业和电子核心产业的企业家人数最多，各超过20家，约占总数的53%。再加上其他硬技术企业，这一比例高达90%。

可以看出，在科技股实验领域，探索全面、多元化的上市条件获得了回报。同样的思路，在新证券法中，被浓缩为法律条文的优化:在企业的上市条件中，原来的“可持续盈利能力”被“可持续经营能力”所取代。这一变化使得列表阈值能够更加灵活和充分地调整/0/房间。科技股的成功实践将很快在整个a股市场推广开来。

市场化注册制度更好地服务于实体经济

全面、分步实施登记制度是证券法修改的重要内容之一。注册制度的全面实施离不开科学技术委员会的成功试点。

让市场说话，不要人为设限，通过询价的方式完全确定新股的发行价格和募集规模，这已经成为科技板块试点注册制度的一大特色。据统计，目前，72家科技板块企业设定的发行价格对应的市盈率在467.51倍至18.8倍之间，高低之差很大。其中，只有一家公司的市盈率低于30倍，而其他a股目前的市盈率为23倍。

突破定价上限，上市审核流程得到极大优化。科技股上市审核的所有链接和结果均在上海证券交易所网站上公开。电子审计和电子标记大大提高了透明度。审核时限明确，已完成审核流程的科技板块公司平均审核周期不超过4个月。

用试点成果推动规章制度建设。新证券法取消了发行审核委员会制度，明确规定证券交易所可以对公开发行证券的申请进行审核，判断发行人是否符合发行条件和信息披露要求，并督促发行人完善信息披露内容。这标志着中国资本市场告别了立法层面的审批制度，进入了登记制度时代。

海通证券总经理曲表示，与审批制相比，注册制主要以正式审核为基础，具有高效、高透明度、高包容性和高可预测性等优势，可以有效避免市场供需失衡，减少不必要的干预。它充分释放了市场化的竞争活力，有利于形成更健康的市场生态。

后续的制衡，以压缩中介机构的责任

以信息披露为中心的注册制度，对中介机构作为信息质量的把关者，其专业素质和执业质量提出了更高的要求。与原证券法相比，新证券法在上市条件中增加了“最近三年无保留意见审计报告”的内容，体现了审计机构的重大责任。对于保荐人和承销机构来说，新证券法也侧重于压缩他们的责任。

在这方面，科技局进行了市场化创新，建立了“保荐人+后续投资”制度，明确了保荐人的后续投资比例为上市公司新股发行规模的2%-5%，锁定期为两年。

“一般来说，是中介机构必须拿出真金白银，而不能只是‘忽悠’投资者来买单，这是对券商的一个硬性约束。为了更好地履行职责，对自己的利益负责，经纪人在开展赞助业务时，必须对企业进行全面、严格和实质性的核查。”东北证券股份转让业务部总经理张科良说。

目前，科技板块上市公司的规模已经扩大到70家，保荐经纪人的后续投资已经超过20亿元。虽然，总的来说，经纪公司通过投资获得了可观的利润，但也出现了浮亏的情况。浮动损失不能被排除为真实损失。如果经纪公司的保荐收入不能弥补其后续投资损失，单个保荐项目的损失将大于其收益，同时也会对经纪公司的声誉产生负面影响。因此，“保荐人+跟进”制度将保荐机构的“声誉和利益”以及发行人的资产质量与经营状况捆绑在一起。这有助于投资银行在资本市场中发挥主导作用，也有助于形成优胜劣汰的良性循环。