邓海清：理性看待金融数据 历年十月信贷、社融均“腰斩”

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10月份，中国新增人民币贷款6613亿元，市场预期为8000亿元，此前为1.69万亿元。社会融资规模增加6189亿元，市场预期1万亿元。M2同比增长8.4%，预期值为8.4%，此前值为8.4%；M1同比增长3.3%，之前的数值为3.4%。

首先，理性看待金融数据:在过去几年的10月，信贷和社会金融都是“缩手缩脚”

首先，应该明确的是，10月份的信贷和社会金融数据比上个月“减半”，但每次市场预期10月份的金融数据时，都没有包括这一点，这导致了在每年10月份发布金融数据后，经济会明显恶化的评论。

事实上，信贷和社会福利在10月份急剧下降，这只是一个季节性规律；每年10月都会有惊喜的原因是市场预期出了问题，而不是金融数据。

就总额而言，10月份社会融资和贷款总额远低于市场预期。10月份，新增社会融资规模和人民币贷款分别比去年同期减少1184亿元和357亿元；与上月相比，分别下降了1.65万亿元和1万亿元。总的来说，m2的增长率为8.4%，比去年同期高0.4%。这基本上符合市场预期。

从总量上看，10月份社会融资规模的超季节性异常下降更有可能只是银行前期投放后的“缓冲期”。就总量而言，全年社会融资总量增速仅低于过去五年同期，融资总量增速仍处于较高水平。另一方面，信贷换锚后，银行前期先发投资动能不足，信贷额度在年内提前使用，贷款总量下降。从信贷结构来看，信贷结构得到了优化。从期限结构来看，本月信贷规模下降是由于短期信贷和票据减少造成的，但中长期贷款同比增加，同比增加644亿元，中长期贷款占比高达88%。在贷款对象结构中，居民中长期贷款占比略高于往年，达到58%，表明房地产仍是信贷供给的主力军；与去年同期相比，企业中长期贷款比重也增加了787亿元。总的来说，信贷总额下降了，但这主要是由于票据和短期贷款的减少。

从社会融资结构来看，非标准没有经历过超季节性下降，这主要是由短期信贷拖累的。按信托、委托和未贴现承兑汇票总额计算，10月份非标准票据减少2344亿元，比去年同期减少330亿元。

同期新增贷款减少1671亿元，地方政府专项债务提前完成，导致10月份减少1067亿元，这是社会金融弱于季节性的重要原因。

总的来说，财务数据不算好，但也不算差，基本符合季节规律，从结构上看有明显的优化。如果你看看从8月到10月的累计值，财务数据比2018年同期更为强劲。我们可以说经济尚未复苏，但我们不能因为10月份的金融数据就认为经济正在加速下滑。

第二，这一年的波动很大，经济衰退没有停止

10月份发布了经济和金融数据。从好的方面看，进出口数据表现良好，财新pmi回升，汽车产销同比降幅大幅收窄，高频发电数据表现良好；不利的一面是，中国矿业集团(China Mining Group)的pmi数据较上月有所下降，财务数据也弱于预期。

但总体而言，全年经济金融数据呈现出较高的波动性，表现出明显的季末好、季初差的总体特征。随着外部环境的改善，根据月度财务数据很难判断经济是否会进入下行停滞区间。尤其是当短期信贷主要减少时，它的指示性就更小了。

我们对经济数据的总体看法是，经济数据波动性很大，下降趋势还没有结束，但也没有停止下降。稳定的生长是必要的，但是强烈的刺激是不合适的。

从季节规律来看，10月份的工业增加值可能与10月份的财务数据相似，即市场预期再次低估了季节规律，导致10月份的工业增加值低于市场预期。另一方面，10月份发电煤耗同比增速处于罕见的超高水平，历史上没有连续出现发电煤耗高增速与工业增加值低相对应的情况，我们拭目以待。

第三，mlf利率下调的高概率与金融数据有关

从金融数据发布的角度来看，这也从另一个方面解释了为什么央行下调了mlf利率:实体经济的融资没有明显改善。多边基金降息的另一个原因是伪造猪肉通胀导致的货币紧缩预期。

央行此次下调mlf利率时，我们指出央行当时下调mlf利率的主要目的是为了打消市场的货币紧缩预期，同时对社会融资规模的下降进行预防性对冲，以减轻银行体系的负担，提高其信贷积极性。

然而，央行是否会继续通过降低omo利率来释放强有力的刺激信号仍是一个很大的悬念。从空 Omo降息来看，考虑到经济增长和通货膨胀(包括ppi)，中国目前的无风险利率水平在新兴市场国家处于较低水平，而空的无风险利率下调有限，其必要性值得怀疑。

央行处于政策两难的境地，因为当前的金融数据仍在波动，尽管经济并未停滞，整体形势并不明朗，通胀的上升趋势也未见任何缓解。

至于市场投机的“滞胀”，我们认为，目前的通胀上升不是由总需求上升引起的，也不会导致央行收紧政策，因此央行也相应下调了mlf利率。然而，与此同时，the/きだよききだだがききききききききき