叶檀财经：穿越牛熊 未来清晰可见！难的是克服“心魔”！

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资本市场，多头和空头的更替，周期轮回。

风口来了，概念来了，气氛来了。一些公司可能在几个月内翻几番，然后泡沫破裂，埋葬了无数投资者。

大盘股是短命的，不断下跌的k线是断矛，不断扩大的成交量是无数骨头。

有没有一类股票可以跨越周期，跨越多头和空头？是的，大型消费类股。

市场是不确定的，但消费企业的表现是“稳定的”，这基本上符合预期。

如果你想选择一只股票长期持有，并想跨越牛市-熊市周期，你可以更多地关注高质量的大消费领域的企业。不仅是a股，香港股市也有另一个高质量的领先消费目标。

国内领先的乳制品企业中国贺飞有限公司(06186.hk)于2019年11月13日登陆香港交易所。

根据2018年的零售额，贺飞是中国最大的国内婴儿配方奶粉集团，市场份额为15.6%；同时，它在国内外品牌中排名第一，市场份额为7.3%。

多牛啊！净利率的长期增长

我们分析了许多高质量的上市公司，收入保持高增长是一个基本的共性，净利润同时保持高增长也并不少见。然而，净利润增长率持续高于同期收入增长率，且净利率长期上升的情况确实罕见。这可能是我们正在寻找的好公司。

首先，业绩增长率远高于行业平均水平。招股说明书显示，2016年至2018年，贺飞收入规模从37.24亿元增加到103.92亿元，三年平均复合增长率为67%；净利润从4.06亿元增加到22.42亿元，三年平均复合增长率高达135%。

国内乳制品行业已经进入成熟阶段，行业增长率稳定在个位数。现阶段，中小乳品企业非常困难。领先的乳品企业凭借其品牌和渠道对产品进行升级和优化，并保持快速增长。

在这方面，领先的乳品企业贺飞做得很好，其业绩增长率就证明了这一点。贺飞的业绩增长太快，不仅在乳制品行业，在其他行业也是如此。

其次，公司有很好的成本控制意识。在收入和净利润高增长的情况下，贺飞各项费用的增长仍保持在合理的范围内，其中销售和分销费用、管理费用、财务费用和其他费用的增长率均低于净利润的增长率。

由此可见，业绩的快速扩张并没有让贺飞懈怠，成本控制意识也很好，这其实值得很多上市公司学习。

最后，净利率将长期上升。收入和成本控制已经成为高质量公司的标准。真正的优势是公司的毛利率和净利润都保持了长期的上升趋势。

2018年，公司毛利率和净利润分别为67.5%和21.6%，2016年分别为54.6%和10.9%。

根据最新财务数据，2019年上半年，公司毛利率保持在67.5%，净利率进一步提高到29.7%，比2018年提高了8.1个百分点。

一般来说，长期净利率的提高意味着企业拥有某种护城河和持久的竞争优势。

抓住黄金轨道，把握消费升级

当审视贺飞的增长逻辑时，我们从妇幼市场开始。

一个简单的公式是母婴市场的规模由消费群体和个人消费决定，其中消费群体的增量来自每年新增的人口，而个人消费则取决于消费升级。可以肯定的是，消费升级的趋势仍保持在相对较高的水平。

新生婴儿数量的放缓可能在相当长的一段时间内难以改变，但在这种宏观表征下，我们更加清醒地认识到，微观层面的内在驱动力将引导行业从“量变”向“质变”转变，即“价格”因素将促进发展:

(1)近年来，“4+2+1”倒三角家庭结构逐渐成为主流，增加了每个新生儿可以获得的投资，增强了消费者在妇幼市场的支付能力；

(2)产品质量成为重要的考虑因素，价格敏感度降低。消费者愿意为高质量、高安全性和高附加值的妇幼产品支付溢价。

一组数据向我们展示了消费升级的驱动效应:

据统计，中国婴幼儿配方奶粉产品(包括国内外品牌)的平均零售价格从2014年的每公斤183.2元稳步上升至2018年的每公斤202.6元，复合年增长率为2.6%。2023年，婴儿配方奶粉产品的平均零售价格预计将达到每公斤234.7元人民币，复合年增长率为3.0%。

高端市场的数据更令人鼓舞。中国高端婴幼儿配方产品的平均零售价格已从2014年的每公斤336.3元人民币大幅上涨至2018年的每公斤421.7元人民币，复合年增长率为5.8%，预计2023年将达到每公斤486.0元人民币，复合年增长率为2.9%。

我们仔细分解了贺飞的营业收入构成，发现其收入高速增长的主要驱动力在于高端产品的销售，这也证明了我们的判断，即该行业的消费升级仍保持较高水平。

数据显示，2018年，贺飞超高端星飞帆系列收入达到51亿元，占比49.2%，同比增长一倍；超高端知止有机系列的收入为3.57亿元，相对较低，但比2017年增长了6倍以上。

在对整个母婴市场的归因分析中，尼尔森数据显示，婴儿奶粉的销售额已经占到整个母婴消费市场的70%以上。在所有乳制品子行业中，婴儿奶粉也在“黄金轨道”上，并在过去五年中保持了良好的复合增长率，为11.2%。

总体而言，从中长期来看，贺飞作为婴幼儿配方奶粉的龙头企业，其增长潜力远远超过竞争对手。

行业集中有利于领导者！

说到婴幼儿配方奶粉，我们无法回避2008年的三聚氰胺事件，这是国内奶粉行业的分水岭。

到目前为止，十多年过去了，我们可以看到消费者对国产品牌的信心正在重建，国产品牌的市场份额正在逐步回升。

根据Jost Sullivan报告，2014年和2018年，国际品牌分别占婴儿配方奶粉零售总额的55.0%和53.4%。同期，国产品牌分别占婴儿配方奶粉市场份额的45.0%和46.6%。据估计，到2023年底，国内品牌的市场份额将增加到整个市场的一半以上。

在过去的五年里，国内品牌通过不断投资研发高端产品，不断增加在婴幼儿配方奶粉市场的份额。

作为一家老牌领先奶粉企业，贺飞在行业内已有近60年的历史。它是2008年少数几个免于安全事故的中国品牌之一，拥有很高的品牌信任感。

通过差异化的更适合中国宝宝体质的高品质产品，与国外品牌错位竞争，取得了市场份额。贺飞在国内奶粉市场上已经位居第一，包括进口奶粉在内排名第二。

长期净利率的提高意味着一个企业拥有某种护城河和持久的竞争优势。贺飞目前的成就已经说明了这一点，下一步是配方注册系统和新的奶粉政策的持续登陆过程。

这样的趋势是市场份额将进一步向头部集中，这是贺飞长期增长逻辑的另一个有力支撑。

根据历史数据，2018年1月配方注册系统全面实施，今年也是过去10年市场集中度增长最快的一年。此后，《关于加快奶业振兴、确保乳制品质量安全的意见》和《改善国产婴幼儿配方奶粉行动计划》相继出台。国家频繁采取措施规范婴幼儿配方奶粉市场，重视国内奶粉行业的健康发展。

新乳品政策的实施实际上是行业的一次洗牌，在优胜劣汰的情况下，促进了行业集中度的进一步提高。可以肯定的是，以贺飞为代表的具有规模优势的行业领导者将成为最大的受益者。

找到一家好公司有时需要常识，而不是渊博的金融知识。中国经济会发展吗？中国人的消费水平会上升吗？哪些公司受益最大？

强者永远是强者，大象在跳舞，领先消费企业的表现清晰可见，估值不会波动太大，因此股价基本上清晰可见。

领先消费类股的未来趋势显而易见，要战胜“恶魔”很难。你该怎么办？