京沪高铁凭什么赚钱

本篇文章3942字，读完约10分钟

2019年10月22日，京沪高速铁路(“京沪高铁”)向中国证监会提交上市申请，拟在上海证券交易所发行不超过75.6亿股(不超过扩大后总股本的15%)。

10个工作日之后(11月6日)，京沪高速铁路及其赞助商收到了中国证监会的54条反馈意见，被媒体吹为“全是尖锐的”。

如“42名正式员工如何管理1871亿资产”、“发行人是否为资产管理公司而非高铁客运公司”、“是否存在与京沪高铁、普通铁路、城际铁路等并行线路的竞争”以及“关联交易”(60%以上的运营成本和50%以上的收入为关联交易)和“京福皖公司亏损”。

尽管有许多尖锐的问题，京沪高速铁路在五个工作日之后(11月14日)顺利通过了会议。中国证监会的“犀利”不过是无视存在的感觉，说:“我看得出来，我不会跟你争。”

中国证监会不敢当真，因此投资者有必要了解京沪高铁的“里子”。

京沪高速铁路为什么要上市

“十二五”期间(2011 ~2015年)，中国交通基础设施投资总额为13.4万亿元(是“十一五”期间的1.6倍)，包括铁路、公路、水运、民航等交通运输。高铁的建设已经引起了全世界的关注。“四纵四横”高速铁路网已经建成，“八纵八横”主通道正在全面推进。

“十三五”期间(2016 ~2020年)，铁路固定资产投资总额进一步增加，2016年、2017年和2018年分别达到8015亿、8010亿和8028亿元。到2018年底，铁路里程将达到13.1万公里，其中高速铁路2.9万公里。

高铁作为资本密集型产业，投资金额大、回收期长、负债率高、利息负担重，导致中铁集团自我积累能力不足。面对每年8000多亿元的需求，有必要改革融资体制，利用社会资本投资铁路建设。

作为中国第一条高速铁路，京沪高速铁路在资本市场的落地是高速铁路投资多元化的重要探索。

京沪高速铁路于2008年4月18日开工建设，并于2011年6月30日竣工通车。主线长1318公里，设计时速350公里，建设成本2200亿元。

京沪高速铁路是世界上最长的一次性高速铁路，综合技术水平最高，经济效益最好。它连接着北京、天津和上海，贯穿河北、山东、安徽和江苏省，全线共有24个车站，每年运送近2亿名乘客。根据2018年的数据，京沪高铁沿线地区拥有27.3%的常住人口，gdp总量相当于全国的35.2%。

京沪高速铁路是中国乃至世界上利润最高的高速铁路。

2016年至2018年的收入分别为262.6亿元、295.6亿元和311.6亿元；

2019年前三季度，收入和净利润分别为250亿元和95.2亿元，净利润达到33%；

2016年至2018年及2019年前三季度，经营活动产生的净现金流量分别为143.9亿元、148.9亿元、137.7亿元和133.3亿元。

利用京沪高速铁路在资本市场上问路，显然是中铁集团“美女优先结婚”的战略。

资产管理公司？

中国证监会要求京沪高速铁路“解释披露为高速铁路客运的主要业务是否准确。”虽然京沪高速铁路可以证明自己，但“准确性”是无法讨论的。

首先看看人员配备。

截至2019年9月底，京沪高铁总资产1871亿元，员工67人(包括25名借调人员)，人均管理27.9亿元。这67人(包括7名公司级领导)的工作如下图所示:红色虚线框是京沪高铁参与的主要环节，其余由受委托的铁路局承担，对京沪高铁的责任进行监督检查。

根据招股说明书，京沪高速铁路主要从北京、上海和济南铁路局购买“运输管理服务”和“动车组服务”(员工总数超过40万)。

假设提供京沪高速铁路购买的服务占上述三个铁路局员工工作量的六分之一，相当于在京沪铁路服务的7万名全职员工。

红色虚线框中的67个人可以做这项工作，而红色虚线框外的67，000人不一定很忙！

其次，看看组织结构。

京沪高铁共有员工67人(其中正式员工42人)，其专业构成如下:管理人员23人，技术人员37人，财务人员7人。根据排名，高层有7人，中层有16人，基层有44人。

从组织结构图可以看出，有7个经理和7个财务部门。假设董事会办公室、综合管理部、党群工作部、人力部、党委、组织部、法务部、审计部等职能部门共20个岗位，其余30个岗位(估计主要是借调人员)分别负责设备安全、济南运行部、上海运行部，每个业务条线约10人！

另一个值得注意的现象是，在京沪高铁的67名员工中，35人年龄超过51岁，23人年龄在41岁至50岁之间，9人年龄在31岁至40岁之间。根据国有企业行政级别与其年龄的关系，并考虑到京沪高速铁路的行政级别，估计至少有7位领导有司级干部。在剩下的35名正式员工中，有许多是基层员工。这些人的“专长”是会议，而不是运送乘客。

从人员配备和组织结构来看，京沪高速铁路本身并不具备“高速铁路客运能力”。刘备没有“温酒斩华雄”和“破当阳桥”的本事。即使三兄弟“像一个人”，也不能准确地说刘备有这些能力。

从另一个角度来看，我们可以从流动资产占流动资产总额的比例入手，并与类似的a股上市公司进行比较。

非流动资产是“死的”，如工厂、设备和土地；流动资产是“活的”，如现金、理财产品和应收账款。非流动资产只有与流动资产合作才能创造效益。各行业企业的流动资产和非流动资产之间存在一定的比例关系。就像做面条一样，不管是烤面包还是做馅饼，加入面条的水的比例不会有太大的不同。

主要从事铁路客货运输的a股公司包括广深铁路(601333.sh)和大秦铁路(601006.sh)。

截至2018年末，广深铁路流动资产和非流动资产分别为64.2亿元和287.3亿元，流动资产占总资产的18.3%；大秦铁路2018年收入为783.4亿元，年末流动资产和非流动资产分别为282亿元和989.5亿元，流动资产占总资产的22.2%。

截至2019年9月底，京沪高铁非流动资产和无形资产的账面金额分别为1305亿元和431亿元，非流动资产总额为1751亿元，占总资产的93.6%，流动资产仅占总资产的6.4%。#面粉太多，水太少#

总之，京沪高速铁路不同于大秦铁路和广深铁路。

“负责任”与“不负责任”

京沪高速铁路上运行的所有列车都由铁路局提供服务。

京沪高速铁路可分为“承接”和“不承接”两种模式。在责任模式下，京沪高速铁路将票价确认为“客运收入”，支付给铁路局的资金计入收入成本；

在非责任模式下，京沪高铁从“责任”铁路局收取的资金确认为“路网服务收入”。

这两种收入约占总收入的一半。2018年，客运收入158亿元，占总收入的50.7%；2019年前三季度，客运收入为120亿元，占总收入的48.2%。

京沪高速铁路未单独披露客运成本(“承载方式”)，但从京沪铁路局购买“委托运输管理服务”、“动车组服务”、“高速铁路运输能力保障服务”、“电费”和“供电及供电血管支出”均为客运成本。

前三项服务主要是从“五大供应商”购买的，2018年黄金总量达到97亿；电费由国家电网收取，2018年支出21.6亿元；2018年从中国铁路电气化局购买了1.33亿元的电力血管；上述采购总额126亿元，是客运服务的主要成本，占客运收入的79.6%。

因此，可以推断京沪高铁客运的毛利率不高于20%。

从京沪高铁披露的收入成本中扣除明确属于客运服务的支出，剩余的“其他成本”为“路网服务”成本的上限。

例如，2018年，收入成本为163亿英镑，购买服务和电力的成本为126亿英镑，剩余的37亿英镑是道路网络服务的最大可能成本。此外，网点网络服务的毛利率不低于25%。

客运服务毛利率上限为20%，路网服务毛利率下限为25%。京沪高速铁路在“有税”和“无税”两种模式下的毛利率非常接近。从一个方面看，关联交易(关联购买和关联销售)的定价相对“均衡”。如果购买价格定得高，销售价格也高。反之亦然。

对于乘客来说，无法区分(也没有必要区分)京沪高铁上运行的“复兴”是京沪高铁公司的“责任”，还是北京局、上海局、济南局的“责任”。

例如，从北京南站到上海虹桥站的g1、g7、g9和g17列车都是整点出发，大约四个半小时后到达上海，这在游客中很受欢迎，出勤率也比其他列车高。这四列火车由北京铁路局承担。

从上海虹桥到北京南站的G8、g4、g14、g16也是整点出发，全程需要4.5个小时，也是由北京铁路局“承担”的。

京沪高铁公司诞生和上市的逻辑已经浮出水面

中国铁路集团公司(原中国铁路总公司)投资2200亿元建设京沪高速铁路。为了拓宽融资渠道，有必要成立一个上市实体，它只能收取“路网服务费”，并转而偿还巨额银行贷款的本息，因此它只能被视为一个资产管理公司。

中铁集团的计划是让京沪高铁公司“搭乘”一些列车，并收取相应的票价。列车运营、客运服务等工作仍由铁路局承担，京沪高速铁路公司以采购服务的形式返还80%的票价。铁路局本身“承担”的列车毛利率就是这样，现在这部分毛利率被“捐赠”给京沪高速铁路。对于中铁集团来说，这是“边搬边沉”，而是把钱从左口袋放进右口袋。

由于京沪高铁、北京局、上海局和济南局都是中铁集团的子公司，清算(当月预付款和季度结算)非常方便，否则700名财务人员是不够的。

中铁集团和各铁路局的利润远低于京沪高速铁路。2018年，中铁集团净利润仅为20.45亿元，北京局和济南局分别亏损61.4亿元和6.72亿元，上海局净利润为17.09亿元，京沪高铁公司净利润为102.48亿元！

“如果你想要它，你必须先给它。”国铁集团为京沪高铁上市融资伤透了心，北京局、上海局、济南局也做出了牺牲。

京沪高速铁路在探索铁路建设融资体制改革中发挥了重要作用。尽管净利润似乎是一个“乳沟”，但人们相信，一旦上市，它不会改变自己的面貌。